《中国经济周刊》首席评论员  钮文新

最近，大水漫灌针对经济社会发展中的钮文新情况，各级党政部门密集召开会议，新别研究制定稳增长政策和政策力度。再使政策作气我们注意到，用词中央在一系列有关宏观经济政策的货币表述中，已经没有了“不搞大水漫灌”的懂鼓的道字样。这个细微的大水漫灌变化非常重要。我们理解：删掉“不搞大水漫灌”字样，钮文并不意味着货币政策可以无度宽松，新别而是再使政策作气因为用“不搞大水漫灌”去表述货币政策不仅有失准确，甚至可能误导市场。用词

从过去较长一段时间的货币市场反应看：（1）所谓“不搞大水漫灌”的表述经常被市场误读为“要紧缩”；（2）所谓“不搞大水漫灌”经常是货币政策稍显宽松，立即就有人站出来大叫“放水”。懂鼓的道更重要的大水漫灌是：所谓“不搞大水漫灌”模糊了基础货币、M2以及社融概念。换句话说：“不搞大水漫灌”之水指的是什么？是基础货币？是M2增速？还是社融增速？

我们的理解：“不搞大水漫灌”或许应当是指M2不要过快增长。但问题是：许多人不太懂得基础货币、M2以及社融是不同概念，更不懂其之间的关系未必是“正相关关系”。比如按货币学定义：M2=基础货币×货币乘数。这个公式告诉我们：基础货币增长，M2未必同步增长，因为基础货币增长的同时，货币乘数可能降低。M2的两个因子“一增一减”的结果是M2增长？减低？还是不变？都有可能。所以，一些人看到央行投放基础货币就大喊“放水”，恐怕是混淆了基础货币和M2，并不准确。

从近年货币政策的客观结果看（下图所示），无论降准还是降息，中国基础货币供给一直稳定（图中“蓝柱”所示），这就意味着M2增长（图中“黄柱”所示）是由货币乘数不断提高所致（图中“红线”所示）。通过这张图我们可以明确一个道理：刺激M2增长的可能主要是商业银行的信贷，而不是央行降准或投放MLF。

当然，央行降准、释放MLF或增加再贷款——投放基础货币势必会对商业银行放贷构成刺激作用，但实际情况却更复杂。比如，刚刚过去的4月份，央行降准、降息之后，M2增速环比提高，但信贷增速如何？社融增速如何？负增长。这样的M2两位数增长算是“大水漫灌”吗？所以我们坚持认为：货币政策尽可能不用似是而非的表述，要尽可能准确，这才能确保市场少猜测、理解不跑偏，才能建立更加正确的市场预期。

在国内外多重不利因素作用的情况下，货币政策表述更应摒弃含糊其辞，明确地以“宽松”表述和手段去支撑国内经济大局稳定，可能效果更好。至于内外平衡或人民币汇率问题，恐怕需要更多借重资本跨境流动管理工具去加以解决，而不能简单采用利率手段。

刚刚公布的4月份统计数据显示，中国经济面临下行压力。这当然是近期疫情多发所致，是短期因素。但短期因素所导致经济结果一定是短期的吗？不一定。实际上，全球许多经济学家已经反复提示：短期的疫情很可能改变长期的经济格局。正因如此，中国宏观经济政策也应当针对这样的变化，千万不要让政策动力浅尝辄止。

针对就业，经济学家曾依据材料力学中的一种现象提出“棘轮效应”：经济低迷导致大量失业，但经济复苏后，能重新回到工作岗位的人却减少。实际上，经济政策动力也同样存在“棘轮效应”，这就是人们常说的“边际效用递减”。按中国古人的说法：一鼓作气，再而衰，三而竭。我们要防止这样的现象。毕竟，货币政策和财政政策是国家宏观经济政策最为重要的“两条腿”，不能长期“一粗一细”。

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